금년 안전자산과 위험자산에 고르게 자산유입 진행

애초 예상하지 못했던 신종 코로나바이러스라는 돌발변수의 발생은 자산시장의 방 향에 적지 않은 변화를 유발했다. 당초 금년 시장상황은 경기반등에 따라 시장금 리가 완만한 상승을 이어가고 글로벌 증시는 신흥국 중심으로 상승할 것으로 전망 되었었다. 하지만 대형 이벤트 발생에 따라 금리는 하락하고 신흥국 증시의 변동 성은 확대되었다. 하지만 그렇다고 시장의 무게중심이 일방적으로 안전자산에 쏠 린 것은 아니다. 금년 들어 2월 중순까지의 펀드플로우를 살펴보면 선진국과 신흥 국, 주식과 채권에 모두 적지 않은 규모의 자산이 순유입된 것으로 나타난다. 전형 적인 유동성 장세의 연장으로 볼 수 있다. 코로나바이러스의 확산은 경기변동에 타격을 주었지만 역설적으로 이는 주요국의 부양책 강화로 이어져 넘쳐나는 유동 성이 모든 자산시장으로 흘러 들어가는 상황이다.

 

 

 

미국 장기채 퍼포먼스 우수, 주요국 증시 중에서는 미국과 한국 양호

주요 자산별 퍼포먼스를 살펴보면 역시 안전자산과 위험자산에서 고르게 수익을 얻고 있는 것으로 나타난다. 특히 선진국 장기채의 수익률이 가장 두드러진다. 듀 레이션 17년 내외의 미국 장기채 수익률은 연간누적 7%에 근접하고 있다. 이어서 선진증시와 투자등급 회사채 역시 양호한 수익을 얻고 있다. 반면 신흥증시는 연 초 이후 보합수준에 머물러 있는 상태이다.

국가별로 살펴보면 선진국 중에서는 미국증시가 신흥국 중에서는 한국증시의 퍼포 먼스가 두드러진다. 미국과 한국 모두 2월 들어 빠르게 안정세를 회복한 상황이 다. 코로나바이러스의 진원지인 중국증시는 연간 2% 내외의 손실을 기록하고 있지만 중국정부의 대규모 부양책이 집행될 것이란 점에서 향후 전망은 긍정적으로 판단한다.

 

 

 

금년 미국증시는 지난 해와 마찬가지로 기술주 중심으로 상승

미국증시가 전반적으로 우수한 퍼포먼스를 보여주지만 그 중에서도 기술주 섹터의 상승속도가 가장 빠르다. 미국증시 상장 ETF 중 AUM $1bn 이상 420개 종목을 대상으로 금년 수익률을 비교해 보면 최상위 10개 종목 중 8개가 기술주 ETF들 이다. 주택건설 ETF와 항공방위 ETF 역시 우수한 퍼포먼스를 보이고 있다는 점 에서 증시의 성격은 지난 해와 크게 달라진 점이 없는 상황이다. 각 ETF들의 펀드플로우를 살펴보면 S&P 500지수를 추종하는 대형주 ETF에 가 장 큰 폭으로 자산이 유입되고 있다. S&P 500지수가 연일 사상최고치를 경신하며 인덱스 투자에 대한 수요가 높아지는 것으로 보인다. 반면 소형주 ETF, 하이일드 회사채 ETF에서는 자산유출이 발생하고 있다는 점이 대비된다.

 

 

 

신종 코로나바이러스 확산에 따라 선진국 장기채 가격 큰 폭 상승

경기반등에 대한 기대감과 함께 시작된 금년 시장이지만 연초부터 신종 코로나바이러스 등 돌발변수가 등장하며 많은 것을 바꾸어 놓았다. 최근 자산시장에서 가장 두드러지는 특징은 시장금리의 하락과 신흥증시의 변동성이다. 둘 모두 애초 시장의 컨센서스와는 거리가 멀다. 금년 경기반등이 본격화되며 물가와 금리가 동반상승할 것이라는 의견이 많았지만 코로나바이러스의 급격한 확산은 안전자산인 채권의 가격을 끌어올렸다. 마찬 가지로 금년은 지난해와 달리 신흥증시의 상대적 우위가 예상되었지만 일단 현재까지는 코로나바이러스의 진원에 해당하는 신흥증시의 변동성이 높은 상황이다.

 

 

 

유동성 확장에 따라 안전자산과 위험자산 모두에 자산 유입 중

펀드플로우 역시 선진국 채권형 펀드에 대한 자산유입이 두드러진다. 채권형 펀드에 대 한 시장의 선호는 이미 지난 해 1년 내내 지속된 현상이다. 연준의 통화정책 방향전환에 따라 시장금리는 큰 폭으로 하락했고 금년 역시 연초부터 다시 한번 금리하락 흐름이 나 타나고 있다. 하지만 그렇다고 투자자들이 안전자산에만 몰리는 것은 아니다. 금년 들어 2월 중순까지 글로벌 펀드플로우는 주식과 채권, 선진국과 신흥 국에 구분 없이 모두 유입된 것으로 나타난다. 전형적인 유동성장세에 의한 결과이다. 코로나바이러스가 여전히 심각한 상황이고 경기변동에 실질적 충격을 주고 있음에도 불 구하고 증시의 상승세가 멈추지 않고 있다는 점이 이를 보여준다. 코로나바이러스의 확 산은 역설적으로 주요국의 부양책 강도를 높이는 결과로 이어져 당분간 유동성은 더욱 확대될 것이다. 이는 안전자산과 위험자산의 동반강세로 나타날 개연성이 높은데 현재까 지의 펀드플로우와 자산가격변동이 이를 반영하고 있다.

 

 

 

신흥국 중에서 한국증시 선방, 중국증시도 대규모 부양책으로 향후 전망 긍정적

다만 국가별로 나누어 살펴보면 차별성이 발견된다. 선진국의 경우 미국증시의 상승이 가장 빠르다. 미국증시는 2월 들어 코로나바이러스의 충격에서 벗어나며 연일 사상최고 가 행진을 이어가는 중이다. S&P 500지수는 지난 해 연말 대비 4.62% 상승한 상황이 다. 중국의 대규모 부양책이 유럽증시에 활기를 불어넣어 독일증시 역시 호조를 보이고 있다. 다만 브렉시트 이후 영국증시의 부진은 해소되지 않고 있으며 경기악화가 진행중 인 일본증시는 여전히 손실구간에 머물러 있다.

신흥국 중에서는 한국증시가 가장 양호하다. Kospi지수는 금년 들어 2% 이상 상승하며 지난 해 하반기의 호조를 유지하고 있다. 반면 중국증시는 최근 반등에도 불구하고 여전 히 연간누적으로 2% 이상 손실상태이다. 그러나 반등추세가 멈추지 않고 있다는 점, 추 가 금리인하가 예상되고 있다는 점에서 향후 전망은 긍정적이다. 인도, 브라질 증시도 보합권에 머물러 있는 상태이다.

 

 

 

금년 수익률 최상위 섹터는 기술주 섹터, 자산유입은 대형주 중심으로 발생

미국증시를 섹터 별로 나누어 살펴보면 퍼포먼스 최상위에는 기술주 섹터가 자리잡고 있 다. 미국증시 상장 2,400여개 ETF 중 운용규모 $1bn 이상의 427개 종목을 대상으로 2 월 중순까지의 수익률을 비교해보면 미래첨단기술에 투자하는 ARKK가 누적 17%로 가 장 우수한 성과를 얻었으며 이를 포함해 10위권 중 8개 종목이 기술주 ETF들이었다. 기술주 외에 주택건설기업 ETF인 ITB도 같은 기간 12%의 우수한 수익률을 기록했다. 기술주와 주택건설 섹터가 높은 수익을 얻고 있다는 점에서 시장의 성격은 지난해에 비 해 큰 변화가 없다고 볼 수 있다.

자산유입이 가장 활발한 섹터는 미국대형주 섹터이다. S&P 500지수를 추종하는 IVV와 VOO에 금년 들어 각각 $9.1bn, $7.8bn의 자산이 유입되었다. 과거와 비교할 때 기록 적인 자산유입속도이다. 다만 동일하고 S&P 500을 추종하는 SPY에서는 큰 폭으로 자 산이 유출되고 있다는 점은 이채롭다. 보수율 격차에 따른 수평이동으로 판단된다.

 

 What’s New
지난 1월 28일 컨퍼런스콜에서 애플은 이번 분기 매출 가이던스로 630~670억달러를 제시했다. 매출액 범위를 평상시보다 넓게 준 것도 코로나 바아러스를 염두에 둔 것이었다. 그러나, 20일도 채 되지 않은 미국 대통령의 날 휴일(2/17)인 코로나 바이러스의 영향으 로 매출 가이던스를 맞추지 못할 것 같다는 내용을 발표했다. (1)중국 생산시설의 정상화 속도가 예상보다 늦어지고 있다는 것과 (2)중국 내 수요가 타격을 받고 있다는 내용이다. 생산 차질 이슈는 글로벌 매출 및 신제품 출시에도 영향을 줄 수 있다는 점에서 글로벌 테크 섹터 전체에 부담이 될 수 밖에 없는 내용이다. 어느 정도 매출이 감소할 것인지에 대한 구체적 수치는 제공하지 않았다.

 

 Déjà vu
자, 시계를 돌려 1년 전인 2019년 1월 2일로 가보자. 애플은 ‘투자자들에게 보내는 팀쿡의 레터’를 통해 1분기(10~12월) 매출 전망치를 840억달러로 기존에 제시했던 가이던스 890~930억달러보다 무려 50~90억달러나 낮췄다. 이유는 미중 갈등 심화로 인한 중국 매출 감소 때문이었다. 예상했던 일이긴 하지만, 이 영향으로 이튿날 애플 주가는 10% 하락했고, SOX 지수도 6%나 떨어지는 등 글로벌 테크 섹터 전체가 출렁거렸다.
그러나, 그 1월 3일이 바로 애플이나, 반도체 주요 기업들의 주가 저점을 찍었던 날로 역사에 기록되고 말았다. 2019년 1월 3일을 저점으로 애플 주가는 130%, SOX 지수는 80%나 상승한 것이다.

 

 So What: 현명한 투자자라면…
물론 그 때와 지금은 여러모로 상황이 많이 다를 것이다. 1년전 당시는 주가가 이미 상당 폭 빠져 있던 상황이었고, 이번에는 주가가 상당히 오른 시점에서 나왔다는 점에서 더욱 그러할 것이다. 그러나, 냉정하게 생각해보면, 정도의 차이는 있을지언정 코로나 바이러스 사태는 결국 중국 정부의 통제 범위 안에 들어오게 될 것이다. 따라서, 현명한 투자자라면
날씨가 따뜻해진 이후의 구도에 대한 시나리오도 생각해둘 필요가 있다.
지금과 같은 상황이라면 반도체 캐팩스는 지연되거나 축소될 가능성이 높다. 반면, 하반기에는 어떤 형태로든 중국 정부의 강력한 부양책이 나올 가능성도 높아 IT 수요는 큰 폭으로 증가할 것으로 예상된다. 상반기 눈높이는 낮아지겠지만, 하반기 반도체 공급부족 가능성은 오히려 더 높아질 것으로 예상되는 이유다. 단기 리스크를 볼 것이냐, 하반기 이후의
큰 기회를 볼 것이냐의 선택이다. 우리는 후자의 경우를 추천한다.

4Q19 Review :  미국에서의 우려를 해외에서 해소한 4분기

넷플릭스의 4분기 매출은 54.7억 달러(YoY +30.6%, QoQ +4.2%), 영업이익은 4.6억 달러(YoY +112.5%, QoQ -53.2%), 순이익은 5.9억 달러(YoY+ 338.3%, QoQ -11.8%)였다. 지난 해 11월 애플 TV+와 디즈니+가 출시된 이후 경쟁 서비스로의 가입자 이탈이 예상되었으나, 4분기 전체 유료 가입자수는 전년동기대비 20%, 전분기대비 6% 증가했다. 미국 내에서는 42.3만명의 가입자 증가에 그쳤으나, 해외 순증가입자가 833.3만명을 기록했기 때문이다.
또한 미국/캐나다 지역에서 ARPU가 전분기대비 1.1%, 전년동기대비 17.2% 상승하며 북미 지역의 스트리밍 매출이 전년동기대비 23.6% 증가했으며, EMEA, 라틴아메리카, APAC 지역의 스트리밍 매출도 전년동기대비 각각 42.5%, 31.6%, 51.1% 증가했다. 미국에서는 가입자 순증이 둔화되고 있으나, 해외에서의 가입자 증가와 미국/해외에서의 ARPU 상승이 전체 탑라인 성장을 견인했다.
 

해외 성장 기대감은 유효하나 경쟁은 이제 시작

넷플릭스는 1) 인기 컨텐츠(1Q20: Alter Carbon, Narcos, Kingdom 등)들이 새로운 시즌을 앞두고 있고, 2) 해외 가입자 비중이 확대되고 있으며, 3) 매출 비중이 높은 지역에서 ARPU 상승이 나타나고 있어 단기 탑라인 성장 기대감은 유효할 것으로 판단한다.
하지만 2020년 봄에는 경쟁 서비스들의 출시가 예정되어 있어 미국 가입자 이탈 가능성이 존재하며, 장기적으로 경쟁 기업들이 해외 진출을 시작하는 시점에선 해외 매출 성장 둔화 가능성 역시 존재하는 만큼 동종 업계 내 투자매력도는 상대적으로 낮을 것으로 보여진다.
연초 이후 미국 S&P500지수의 밸류에이션 부담이 높아진 가운데 넷플릭스의 12MF PER이 50배를 넘어서고 있는 점 역시 부담 요인으로 작용할 수 있을 전망이다.

4Q19 Review :  탑라인은 견조. 수익성은 둔화

페이스북의 4분기 매출은 210.8억 달러(YoY +24.6%, QoQ +19.4%), 순이익은 73.5억 달러(YoY +6.8%, QoQ +20.7%)로 시장 컨센서스를 상회하는 4분기 실적을 기록했다. 페이스북은 전 지역에서 DAU와 MAU가 증가했고, ARPU가 상승하며 4분기 광고 수익이 전년동기대비 24.6% 증가한 207.4억 달러를 기록했다. 페이스북은 4분기에도 견조한 탑라인 성장은 이어졌지만 2019년 연간 기준으로 전체 비용이 2018년 대비 51.0% 증가하며 영업이익률이 2년 연속 감소했으며, 2020년에도 보안 관련 인건비 및 투자가 이어질 것으로 예상되는 점이 부정적으로 작용하고 있다.
 

비용 부담은 여전히 해소되지 않는 과제

페이스북은 전 지역에서 광고 수익이 견조하게 증가하고 있으나, 2020년에도 비용 부담이 이어질 것으로 예상된다. 1) 미국과 유럽 내에서 개인정보 규제가 강화되고 있어 인건비 및 인프라 투자가 지속될 것으로 예상되고, 2) 경쟁 심화에 따른 마케팅 비용 증가가 이어지고 있기 때문이다. 일회성 비용(소송 비용, 벌금 등)을 제외해도 영업이익률이 둔화되고 있고, 2020년에도 개인정보와 FTC 관련 비용이 추가적으로 투입될 것으로 예상된다.
   
차세대 성장 동력 확보가 필요

페이스북은 전 지역에서 견조한 광고 수익 증가가 이루어지고 있고, 2019년 하반기부터 Facebook Pay 출시, AR 기업 인수 등을 통해 광고 이외의 사업부문을 강화하고 있는 만큼 장기 성장 기대감은 여전히 유효하다고 판단한다. 페이스북의 12MF PER도 20.2배로 동종업계 평균인 26.6배 대비 낮은 수준이다. 하지만 2020년에는 규제/소송 관련 비용 및 성장 사업 부문 확장을 위한 비용 증가가 예상되고, 경쟁 심화에 따른 탑라인 성장 둔화 우려가 존재하는 만큼 새로운 성장 사업(결제/전자상거래/AR 등)의 수익성이 확보되는 시점까지는 주가 상승 여력은 제한적일 것으로 판단한다.