투자의견 BUY, 목표주가 1,870,000원으로 24% 상향
LG생활건강에 대한 투자의견 BUY 유지, 목표주가 1,870,000원으로 24%으로 상향한다. 1분기는 코로나19 영향으로 화장품 부문 부진이 불가피했다. LG생활건강은 후에 대한 중국 소비자의 강한 수요가 동반되며, 중국과 면세 채널에서 점유율이 상승했다.

전세계 컨슈머 기업의 변수가 확대된 상황이다. 명확한 것은 브랜드에 대한 강한 수요이며, 이것이 궁극적으로 기업가치의 차별화를 가져올 것으로 판단한다. LG생활건강은 금번 실적을 통해 중국 소비자의 강한 수요를 확인했다. 한국 기업 중 가장 빠른 수요 회복이 기대된다.

금번 실적에서 생활용품, 음료부문의 포트폴리오 다변화 성과 또한 부각되었다. LG생활건강은 국내 생활용품 점유율 1위 기업으로 적시성 있는 제품 공급으로 사상 최대 실적을 기록했다. 위기 시기 LG 생활건강의 비용 관리 능력은 두말할 필요가 없었다.

당사는 2분기 면세 매출을 직전 추정치 대비 12% 상향 조정 하며, 면세 5% 감소, 중국 15% 성장 가정했으며, 영업이익은 3,096억원(YoY+3%), 연간 영업이익 1조 2,733억원(YoY+8%) 추정한다. 목표주가 상향은 2020-21년 추정치 상향에 기인한다


1Q20 Review: 기대치 크게 상회, 가장 빠른 회복 기대
LG생활건강의 1분기 실적은 연결 매출 1조 8,964억원(YoY+1%), 영업이익 3,337억원(YoY+4%), 영업이익률 18%(YoY+0.4%p)을 기록하며 컨센서스를 크게 상회했다. 놀라운 실적이다.

▶화장품 부문은 매출 1조 665억원(YoY-6%), 영업이익 2,215억원(YoY-10%)을 달성했다. 코로나19 영향에도 브랜드 후의 수요 강세로 매출 6% 감소에 그쳤다. 브랜드 후는 매출(5,887억원)을 기록하며 전년동기비 8%, 전분기비 2% 감소했다. 숨은 전년동기비, 전분기비 각각 31%, 32% 감소했다.

1분기 국내 면세시장 규모는 전년동기비 30% 수준 감소 추산되나, LG생활건강의 면세매출은 3,871억원으로 전년동기비 16%, 전분기비 14% 감소하며 점유율이 상승했다. 브랜드 후의 비중이 90% 수준 가까이 상승했다. 순수 국내는 전년동기비 2% 성장했다. 방판이 견고했다. 방판은 7% 성장했으며, 백화점은 23% 감소했다. 중국 화장품 시장은 금액기준 전년동기비 16% 감소했는데, LG생활건강의 중국은 매출(1,852억원)을 기록하며 전년동기비 6% 감소에 그쳤다. 브랜드 후와 숨이 각각 4%, 30% 감소 했으며, 온라인 비중이 4%p 수준 증가한 30% 초반까지 상승했다. 마케팅 비용은 전년동기비 1%p 감소됐으며, 럭셔리 기여도 확대로 기존사업의 수익성은 소폭(+0.4%p) 개선된 것으로 보인다. 다만, New Avon(1Q20F 매출 500억원, 영업손실 25억원 추정)이 반영되며 화장품 부문 수익성은 전년동기비 0.8%p 하락했다

출처: 유안타 증권

올레핀과 제품믹스의 콜라보
LG화학의 석유화학부문은 올해 1분기에는 부정적인 래깅 효과가 발생할 전망이나, 2분기부터는 개선세가 클 전망이다. 원재료 가격 급락에 따른 제품 스프레드 증가가 예상되며, 제품믹스가 현재 상황에서 타 경쟁사 대비 우호적이기 때문이다. 아래에 부연 설명을 하겠다.

첫째, 원재료 가격 급락 효과가 클 것이다. 1) 동사의 에틸렌 생산능력 240만 톤을 고려하면, 동사는 연간 약 800만톤의 나프타(LPG 투입 0% 가정)를 구입하는 것으로 보인다. 이에 나프타 가격이 $100/톤 변동될 경우 연간 약 1조원의 원재료 구입액 변동이 발생한다. 참고로 현재 나프타 가격은 작년 동사 나프타 구입가격 대비 $300/톤 이상 낮게 형성되어 있다. 나프타뿐만 아니라 부타디엔/EDC/AN 가격 하락도 동사 원가에 긍정적으로 작용할 전망이다. 2) 동사의 부타디엔 생산능력은 33만톤으로 세계적 규모의 플랜트를 보유하고 있으나, ABS/합성고무 등 대규모 부타디엔 유도체 보유로 연간 60만톤수준의 부타디엔을 외부에서 구매하고 있는 것으로 추정된다. 이에 최근 부타디엔 가격 급락으로 부타디엔 유도체의 실적 개선이 예상된다. 참고로 현재 부타디엔 가격은 $370/톤으로 작년 Spot 평균 대비 $700/톤 이상 감소한 상황이다. 3) 최근 EDC 20만톤 증설로 EDC 가격 하락 효과는 둔화될 것으로 보이나, VCM/PVC 생산능력을 고려할 경우 최근 EDC 가격 하락도 PVC 체인 마진 개선에 긍정적으로 작용할 전망이다.

둘째, 동사의 제품믹스가 현재 유화 업황에 우호적인 것으로 판단된다. 최근 정유보다는 방향족, 방향족 보다는 올레핀이 마진 및 수급 상으로 견고한 상황인데, 1) 동사는 타 경쟁사 대비 방향족 비중이 적어 실적 훼손이 제한적일 것이다. 일부 톨루엔/솔벤트 자일렌 등은 석유화학부문 실적에 부정적이나 그 규모가 크지 않고, 벤젠은 페놀/스타이렌계 유도체 보유로 가격 하락에 무차별하기 때문이다. 2) 코비드19 이슈로 IPA/NB Latex부문의 실적이 호조세를 지속하고 있다. 참고로 동사의 NB Latex 생산능력은 27만톤으로 세계 3위 시장 점유율을 지속하고 있다. 증설(+10만톤) 효과는 인증 등의 영향으로 올 해 하반기나 내년부터 발생할 것으로 추정된다. 3) 또한 업황이 부정적인 TPA/MEG/PX는 사업이 없거나, 비중이 크지 않다.

출처: 키움증권

투자포인트 1) 포트폴리오 다각화
포트폴리오 다각화를 통해 양질의 성장을 도모할 전망이다. 질적 성장: ‘후’와 ‘숨’은 프리미엄화로 럭셔리 시장 확대에 대응한다. 두 브랜드 모두 고가 라인 강화가 지속되고 있다. 양적 성장: 코슈메슈티컬 선전에는 ‘차앤박’이 상대한다. 지난 2월, 유럽 더마 화장품 ‘피지오겔’의 아시아 및 북미 사업권을 인수하기도 했다.

투자포인트 2) 실적 안정성

실적 안정성이 매우 높다. 필수재인 생활용품과 음료 부문이 하방을 받치고, 자유재인 화장품이 상방을 이끈 결과이다(2020E 매출 비중: 화장품 61.8%, 생활용품 19.1%, 음료 19.1%). 2019 년 영업이익률은 15.3%로, 직전 5 개년 평균치
(14.6%)와 유사하다. 매출과 이익 모두 매해 성장해왔다. 업계 최고의 ROE 를 시현하는 이유이다.

투자의견 Buy, 적정주가 1,600,000원 분석 개시
LG 생활건강에 대해 투자의견 Buy 와 적정주가 1,600,000 원으로 분석을 개시한다. SoTP 를 통해 부문별 적정가치를 합산하여 산출하였다(12 개월 선행 Implied PER 29.4 배). 브랜드력과 고수익성은 화장품 대장주로서의 면을 세운다. 시장
주도 역할을 지속할 것으로 기대하는 바, 업종 내 차선호주로 추천한다.

출처: 메리츠종금증권

허혈성 질환 치료제부터 면역보조제 기반 백신까지
아이진은 단백질 재조합 기술을 바탕으로 임상 파이프라인 4개를 진행하고있다. 기술수출 규모가 가장 큰 당뇨망막증(전기 환자 대상), 국내 임상이 마무리된 욕창/창상, 국내에서 임상2상 진행중인 심근허혈증, 호주에서 진행중인 대상포진 백신이 있다. 여기에 포함되지 않았지만 코로나19 백신도 국내 유수 연구진과 진행하고있다. 기술수출 시기를 정확히 예단하는 것은 불가능하지만 당뇨망막증의 경우 21년 1분기중 미국 임상2b가 들어가는 점을 감안 시 빠르면 21년 중으로 전망하며(과거 글로벌 제약사와 2b상 종료 후 LO체결하기로 한점을 반영), 욕창과 창상의 경우 국내 기업 휴온스가 임상3상을 진행하기로 하여 올해안에 기술 수출이 가능할 것으로 판단된다(2009년 기술이전협약 계약 체결). 백신류는 대상포진백신에 적용된 면역보조제가 우선적으로 기술수출될 전망이다. 2019년 하반기부터 글로벌 제약사가 직접 효능실험 등을 거쳐 2020년 1월에 효능실험에 대한 결과가 우수하게 나온 상황이다. 2020년 중으로 예상하는 바이다.


주요 파이프라인 임상시험 스케쥴
1) 당뇨망막증: 임상 2b는 미국에서 2020년 4분기 ~ 2021년 1분기 중으로 진행할 전망이다. 임상2a 결과 중 고무적인 점은 망막 염증 부종의 감소가 나타났다는 점이다. 아이진 약을 투여한 환자군은 망막 두께가 줄어들었지만 플라시보 환자군은 망막이 두꺼워지는 현상이 나타났다. 미국임상은 임상디자인 보완(환자군 확대: 2a 20명 → 2b 100명, 투여량: 2a 1~2mg 5일간 → 2b 3mg 28일)을 통해 우수한값을 도출할 전망이다.
2) 대상포진백신: 3월 호주에서 면역증강제를 사용한 재조합백신 ‘EG-HZ’의 임상시험 1상에 돌입했다. 2회 접종이 필요한 이 백신의 2차 투여는 5월에서 6월 사이로 예상되며, 이후 6개월 간 관찰 후 연말에 결과가 나올 전망이다. 백신의 특성상 1상 결과가 긍정적이라면 임상 초기임에도 불구하고 글로벌 제약사와 라이선스 아웃이 기대된다.

출처: 하나금융투자

1Q20 실적 컨센서스 대비 소폭 상회
2020년 1분기 매출액은 1,677억원(+14% QoQ, -7% YoY), 영업이익 88억원(+441% QoQ, -39% YoY), 순이익 84억원(+625% QoQ, -20% YoY)을 기록하며 당사 전망치 및 컨센서스 대비 소폭 상회하였다. 사업부문별로 보면 EV와 ESS 부문 모두 전분기, 전년 동기 대비 성장하는 모습을 보였다. EV의 경우, Hi-Ni 출하량이 지속적으로 확대되었으며 SK이노베이션향 Hi-Ni계 NCM 양산이 개시된 효과이다. ESS 또한 판매 호조에 따른 출하량 증가로 전분기 대비 289%, 전년 동기 대비 56% 성장하였다. 영업이익은 2019년 4분기에 일회성 인건비의 연말 회계처리로 인한 기저효과가 있었다. 다만, 2020년 1분기 Non-IT, 전구체 등 전반적인 고객사 수요 감소로 전년 동기 대비 저조한 실적을 기록하였다.


EV 사업부문의 2분기가 기대된다
2020년 1분기, SK이노베이션 물량을 시작으로 2분기에는 더 확대될 것으로 보인다. 이에 1분기 EV 사업부문 매출 비중이 28%였다면 39%까지 증가할 것으로 예상된다. 삼성SDI 물량도 단계적으로 승인이 진행됨에 따라 물량이 증가할 것으로 보인다. 2분기 동사의 EV, ESS 사업부문 실적은 우상향할 것으로 보이나, Non-IT 수요 감소로 전체 매출액은 1분기 대비 감소하는 모습을 보일 것으로 판단된다. 다만, Hi-Ni계 NCM물량이 내재화율 ‘0’인 SK이노베이션을 통해 확대될 것으로 보이면서 2021년 큰 폭의 외형 확대가 기대된다. 이에 동사에 대한 투자의견 BUY, 목표주가 99,200원을 유지한다. 

출처: 이베스트증권

코로나19 영향 불구하고 1Q20 매출 자체는 작년 대비 선방 예상
국내 식품 사업부는 1Q20에 코로나19 영향을 받아 YoY로 두부(+10%), 나물(+13%), HMR(+50%), 만두(+100%) 등 채식 및 간편가공식 위주로 가파른 매출 성장을 이뤘다. 제품이 대체로 B2C라 국내 식품사업부에는 외식업 부진의 영향이 거의 없었으며, 1Q20기준 온라인 비중이 YoY 약 두 배 증가(1Q19 7%→2월 말 13%), 외부 온라인몰 매출 YoY +200%, 자사 온라인몰 매출 YoY +50% 상승 등의 흐름이 이어졌다. 할인점 및 슈퍼 역시 +14~15% 증가하는 등 전 채널 상승이 동반되었다. 반면 급식/외식 사업부 (F&C, 푸드머스)는 공항, 휴게소, 연수원 및 학교급식 등의 영업중단 장기화로 인해 적자폭이 확대되었으며, 해당 영향은 2020년 연간 지속 영향을 미칠 것으로 추정한다.


급식/외식 사업부 부진을 상쇄하는 국내외 식품 사업부
해외 식품 사업부의 경우 미국은 1)공장별 수익성이 개선 중인 두부의 생산이 안정화되어 이익률 개선에 진전이 있었고, 2)4Q19까지 미국 전역에서 순차적으로 상당 폭 인상된 워터팩 두부의 가격 영향이 1Q20부터 반영 예정이며, 3)두부가 신선식품임에도 불구하고 사재기 현상이 일어나 한국 생산 후 수출하는 방식으로도 대응 중이다. 이러한 매출증가
및 수익구조 개선에 힘입어 미국의 적자폭이 절반가량 감소했으며, 해당 추세가 연간 유지된다면 4Q20 기준 미국은 흑자전환이 예상된다(2월 미국 매출 YoY 약 +10%) 전반적으로 기존 고객층인 비건 뿐만 아니라 일반 소비자에게까지 두부, PBP 제품의 인식 확장이 일어나고 있기에 미국 2Q20에는 추가 실적 개선을 전망한다. 중국은 파스타 인기 지속 증가에 힘입어 해외 중 가장 가파르게 업황이 개선되어 2월 기준 흑자전환 했다. 일본의 경우 작년까지 적자규모를 확대하던 물류 관련 손실은 올해 올해 사업 구조조정 등을 통해 비슷한 규모를 유지할 것으로 예상한다.


투자의견 Buy, 목표주가 15,000원 유지
동사 역시 현재 간편식/홈쿡 열풍의 한가운데 있는 상황이나, 식자재유통 사업부의 감익이 이를 상쇄하고 있다. 다만 작년까지 적자를 냈던 해외에서 유의미한 턴어라운드 조짐이 보이고 있는 점은 긍정적으로, 투자의견 Buy 및 목표주가 15,000원을 유지한다.

출처: 이베스트증권

코로나로 인한 의약품 매출 감소 영향은 2Q20 부터
연결기준 1Q20 실적은 매출액 239억원(-2.5%YoY), 영업이익 27억원(+6.0%YoY)을 달성할 것으로 전망한다. 의약품 매출은 205억원(-2.5%YoY)으로 3월부터 코로나19에 의한 처방감소 영향이 있는 것으로 추정되지만, 영업마케팅 활동이 제한되면서 관련 비용이 감소하고 Immunovant로부터의 계약금 및 마일스톤 분할인식 금액 22억원이 반영되면서 영업이익률은 11.3%(+0.9%pYoY)로 개선될 것으로 추정된다. 코로나19 장기화에 따라 의약품 매출액은 2Q20 더 감소할 것으로 전망된다.


2020년내 순차적 추가 기술료 유입 가능성 존재
2Q20부터는 추가 기술료가 유입될 것으로 전망한다. 4/15일 Harbour Biomed(이하 HBM)는 HL161의 ITP(특발성혈소판 감소성 자반증) 임상2/3상 IND 승인을 받았다고 밝혔다. HBM은 2020년내에 MG(중증근무력증), GO(그레이브스안병증), NMOSD(시신경척수염)에 대한 임상시험을 추가로 개시할 계획이기 때문에 임상개시 관련 마일스톤 유입이 기대된다. HBM은 HL036의 중국 임상3상을 3Q20에 개시할 예정으로 마일스톤이 유입을 기대할 수 있다. 2H20은 Immunovant가 HL161의 MG 임상2a상 탑라인 결과 발표 후 임상3상을 개시할 수 있기 때문에 관련 기술료 수익이 인식될 수 있다. 분할인식을 가정하면 한올바이오파마는 2020년 172억원(+36.5%YoY)의 기술료 수익 인식이 가능할 것으로 전망
한다.


추가 지역 기술수출 계획 매수 유지
최근 개발 일정을 반영하여 HL036은 기존 1.05조원에서 0.96조원으로, HL161은 0.56조원에서 0.46조원으로 신약가치를 조정함에 따라 목표주가를 31,000원으로 하향한다. HL161과 HL036이 기술수출된 두 기업을 통해 일정대로 개발되고 있고, 한올바이오파마에 판매권리가 남아있는 지역에 대한 기술수출 가능성이 있기 때문에 투자의견은 매수를 유지한다.

출처: DB금융투자

1Q20 매출액, 영업이익 YoY 증가
연결기준 1Q20 매출액 3,161억원(+10.2%YoY), 영업이익 62억원(+341.4%YoY)의 양호한 실적을 달성할 것으로 전망한다. 수두백신의 남미지역 입찰공급 물량 증가에 따라 1Q20 백신 수출은 156억원(+129억원YoY)으로 증가할 것으로 추정된다. 처방의약품 중 백신과 혈액제제가 차지하는 비중이 높기 때문에 코로나19로 인한 매출 감소 영향은 적을 것으로 판단된다.


기저효과로 연간실적 개선
수두백신은 1Q20 부터 남미 지역 입찰 공급과 PAHO(범미보건기구) 공급으로 연매출액이 400억원 수준으로 회복될 것으로 추정된다. 2Q20 부터는 독감백신 수출이 본격화 되고 3Q20 실적에 반영되는 국내 4가 독감백신 매출액이 700억원대로 증가할 것으로 추정된다. 20년 매출액은 19년 대비 9% 증가한 1조4,930억원, 영업이익은 673억원(+67.3%YoY)의 양호한 실적을 달성할 것으로 전망된다. 신약개발 일정은 1Q20 뇌실투여 헌터라제 일본 허가신청, 1H20 헌터라제 중국허가, 4Q20 그린진에프 중국허가, 4Q20 10% IVIG 미국 BLA 신청을 기대할 수 있다. 현재까지 코로나19로 인한 임상시험 또는 허가일정 지연 이슈는 없는 상황이다.


코로나 관련 이벤트도 대응 가능
단기적으로는 면역단백질 분획인 코로나19 혈장치료제 GC5131A가 하반기 상용화 가능성이 있고, 자회사 녹십자엠에스(지분 41.5%)가 코로나19 분자진단키트에 이어 젠바디와의 업무협약을 통해 항체진단키트 수요에 대응하고 있다. 개발기간이 긴 백신과 치료제 분야는 녹십자랩셀(지분 38.7%)은 NK세포를 활용한 치료제의 임상시험을 연내 개시 예정, 녹십자는 유전자재조합 기술의 백신과 항체 치료제를 개발하면서 장기적인 대응책을 마련하고 있다. 코로나19 상황에서도 안정적 실적이 기대되어 투자의견 Buy를 유지하나 최근 주가 급등으로 상승여력은 14.5%로 크지 않다.

출처: DB금융투자

영업이익 개선은 2Q부터
개별기준 1Q20 매출액은 2,412억원(+1.3%YoY), 영업이익 14억원(-85.8%YoY)을 달성할 것으로 전망한다. 알비스 판매중단과 코로나19 영향으로 의약품 매출은 전년대비 3.8% 감소할 것으로 추정된다. 나보타는 보툴리눔톡신 통관실적 기준 1Q20 8.2백만달러로 매월 2.7백만달러씩 미국으로 꾸준히 출항되고 있다. 나보타 수출실적은 전년대비 216.3% 증가한 105억원으로 내수 의약품 매출공백을 상쇄할 것으로 전망한다. 6/5일 예비판정을 앞두고 여전히 소송비용이 실적부진의 원인이 되고 있으나 소송비용은 2Q부터 대폭 감소할 것으로 전망한다.


코로나19 치료제 개발은 초기단계
대웅제약, ㈜대웅의 자회사인 대웅테라퓨틱스, 한국파스퇴르연구소는 구충제로 사용되어 온 니클로사마이드의 코로나19에 대한 항바이러스 효과를 세포실험에서 확인하고 제형변경을 통해 치료제로 공동 개발할 계획이다. 20년 7월 임상진입을 목표로 하고 있다. 개발중인 다수의 후보물질 중 하나로 의약품으로의 가치는 개발상황에 따라 고려해볼 수 있다.


ITC 소송 불확실성 해소 기대
ITC 예비판정일인 6/5일을 앞두고 4/17일 메디톡스의 국내 품목허가 취소절차가 진행중인 것으로 알려졌다. 허가 내용 및 원액의 허용기준을 위반해 의약품을 제조판매한 행위로 메디톡스 매출액의 70% 이상을 차지하는 메디톡신 매출 공백이 발생하게 됐다. 보툴리눔톡신 내수 및 수출 시장의 점유율 변화를 예상할 수 있으며, 메디톡신의 허가취소는 ITC의 판정에도 영향을 미칠 가능성이 있다고 판단된다. 알비스 매출 공백으로 20E 매출 성장은 제한적이나 소송비용 감소와 ITC 소송 불확실성 해소가 기대된다. Evolus 매출액을 반영한 나보타 수출 추정치 변경과 신약가치 조정으로 주가와의 괴리율을 현실화하여 목표주가를 140,000으로 하향하지만 Buy 의견을 유지한다.

출처: DB금융투자

1Q20 실적은 코로나19로 부진
1Q20 연결기준 매출액 3,229억원(-6.4%YoY), 영업이익 66억원(+7.9%YoY)로 컨센서스를 하회하는 실적을 달성할 것으로 전망한다. 실적 부진은 코로나19로 인한 의약품 매출 감소에 기인한다. 제네릭 출시와 맞물려 종합병원 방문 감소에 의한 대형 오리지널 품목의 매출이 감소한 것으로 판단된다. 전문 의약품 매출은 전년대비 13,3% 감소할 것이나 일반의약품은 5.4% 성장할 것으로 추정된다. 1Q20 기술료는 기술수출 계약금 분할인식에 따라 170억원이 반영될 것으로 추정한다.


도입신약 추가 예정
기존 의약품의 부진한 판매 실적은 코로나19의 장기화에 따라 2Q20에도 이어질 것으로 판단된다. 다만, 연간 400~500억원 판매되는 항암제를 2Q20에 신규 도입할 예정이기 때문에 의약품 판매 실적의 하락세는 줄어들 것으로 판단된다.


2Q20 기술료 수익 급증
4/8일 얀센으로부터 유입된 개발 마일스톤 432억원 중 약 300억원은 2Q20에 인식되고 나머지는 일정기간 분할인식 될 것으로 예상된다. 기존 계약금 분할인식분과 함께 2Q20 기술료 수익은 385억원으로 추정된다. 3Q이후 베링거인겔하임으로부터 NASH 치료제 YH25724의 임상1상 개시되면 추가 마일스톤 유입도 기대할 수 있다. 연간 기술료 수익은 805억원으로 추정되며 의약품 매출과 원료의약품 수출 둔화를 상쇄하며 영업이익률 개선에 기여할 것으로 기대한다.

2Q20 호실적 전망
유한양행은 의약품 처방 감소가 반영되는 2Q20부터 의약품 신규도입, 기술료 유입을 통해 타제약사와는 달리 코로나19를 극복하는 실적을 달성할 것으로 기대하며 업종 최선호주 의견을 유지한다. 4/8일 액면분할에 따라 목표주가를 60,000원으로 수정한다.

출처: DB금융투자

High-Ni NCA, CSG(NCM811계열) 다 가진 자

현재 EV Battery 양극재 시장은 NCM, NCA 두 축으로 가고 있다. 그 중 LCM은 사실 경쟁이 심하다. 이 양극재에 중국 업체들까지 달려들었기 때문이다. 따라서 글로벌 NCM 양극재 배터리 업체로의 위치를 공고히 하고 있는 LG화학 메인 라인이 아니라면 투자 매력도는 떨어진다. 동사는 국내에서 유일하게 NCA 양극재를 양산하고 있다. NCA의 경우, 몇몇 일본 업체들을 제외하고는 생산 업체 수도 적은 편이다. 이에 NCA 양극재를 통해 상대적으로 노이즈 없이 안정적으로 성장할 수 있다.

삼성SDI와의 JV로 안정적 성장 + SKI 매출 추가

2020년 2월, 동사와 삼성SDI는 안정적인 양극소재 공급을 위한 JV 설립 계약을 맺는다. 지분은 동사 60%, 삼성SDI 40% 이며, 최초 생산라인은 포항에 올해 안에 착공할 예정이다. 그리고 2022년 생산을 목표로 하고 있다. 또한 SK이노베이션과 4년간 약 2.7조원 규모의 NCM EV 배터리 양극재 공급 계약도 체결된 상태이다. 동사는 늘어나는 수요에 맞추어 증설을 해왔고 그 중 CAM5 3만톤 증설 물량은 2분기부터 가동이 시작된다. 그리고 CAM5-N과 CAM6는 2022년 가동이 시작될 것으로 예상된다. 특히, 삼성SDI와는 JV, SK이노베이션은 내재화를 검토하고 있지 않기 때문에 그에 대한 수혜는 고스란히 동사가 받게 된다.

투자의견 BUY, 목표주가 99,200원 제시

동사에 대한 투자의견 BUY, 목표주가 99,200원을 제시한다. 이는 2021년 기준 EPS 에 포스코케미칼, ShanShan, Umicore의 과거 2개년 평균 PER 30배를 적용한 것이다. 동사의 경우, 소형전지 중에서도 IT향보다 성장성 있는 Non-IT 향 매출 비중을 높게 가져가고 있다. 또한 EV향은 삼성SDI의 고객사 다변화와 JV를 통한 안정적 수요, SK이노베이션 물량 시작으로 2021년부터 큰 폭의 외형 확대가 기대된다.

출처: 이베스트증권

국내 2차전지 소재의 희망

국내 배터리 3사는 전기차 배터리 양극재의 핵심 3가지 소재는 전적으로 수입하고 있다. 따라서 소재의 안정적 공급이 배터리 업체의 최대 관심사이다. 동사는 이 3가지 소재 중 POSCO를 통해 리튬 생산이 가능하다. 아직까지 탄산 리튬 중심이고 생산능력도 작지만 POSCO의 소재 라인업 전략에 따라 더 확대해 나갈 가능성이 크다. 또한 음극재에서 인조흑연 양산 가능성을 암시하는 생산공장 건설 스케줄을 발표하였다. 이에 동사는 리튬(POSCO) -> 양극재(ESM), 천연흑연, 침상코크스(피엠씨텍) -> 인조흑연까지 2차전지 핵심의 중심에 서게 될 것이다.

실적개선 효과는 하반기부터!

최근 유가급락, 코로나19 영향으로 적어도 2분기까지는 동사의 화성사업부 수익성 악화가 예상된다. 또한 2차전지 소재부문도 수요 감소 및 원재료가 하락에 따른 재고평가손실이 반영될 것이다. 그러나 하반기부터는 양/음극재 증설 효과 반영으로 외형 성장이 본격화될 것으로 기대된다. 동사는 유동성 Risk도 없다. 그동안 무차입 경영을 지속해오다 양/음극재 생산공장 증설을 위해 2,500억원 회사채 발행 및 은행 차입 등 약 4,000억 정도의 추가 유동성을 확보하였다. 따라서 현재, 증설 투자 유동성이 확보된 상황이며, 현금창출도 안정적이어서 신용 AA-등급도 유지될 것으로 보인다.

목표주가 75,000원 투자의견 BUY 제시

동사에 대한 목표주가 75,000원, 투자의견 BUY를 제시한다. 과거에는 POSCO향 사업부문과 2차전지 소재 관련 사업부, 피엠씨텍 지분법 이익 부분을 따로 Valuation 해주어야 했다. 그러나 이제 모든 사업부문이 2차 전지 소재로 라인업을 형성하게 되었기 때문에 성장성이 본격화되는 2021년 EPS에 Target PER 30배(에코프로비엠, ShanShan, Umicore과거 2개년 평균 PER)를 적용하였다.

출처: 이베스트증권

EV 배터리, 외형은 준비완료! Cost만 잡자

동사의 EV 배터리 사업은 이제 글로벌 상위 위치(글로벌 2위)를 확고히 하고 있다. SK이노베이션과의 소송에서도 ‘승’하면서 동사의 국내1위 자리를 확인시켜주었다. 동사는 EV 배터리 기술, 글로벌 상위 지위, 수요를 충족할 Capex 투자까지 외형성장을 위한 준비는 완료되어 있다. 이에 올해에는 황산니켈, 산화코발트, 수산화리튬 업체를 중심으로 염가 기업 인수에 돌입할 것으로 보인다. 따라서 외형확대와 더불어 M&A 이슈까지 실적과는 별도로 긍정적인 주가흐름을 보일 것으로 판단된다.

첨단소재, 매각, 그리고 인수의 해

동사의 경우, 자동차/IT/산업용 3개의 축으로 소재를 가져가되, 당분간은 자동차 소재에 특별히 관심을 보일 것이다. 그 동안 영업이익 악화를 가져왔던 LCD 소재 매각이 계속 이루어질 것이고, 자동차 경량화 소재 인수에도 관심을 기울일 것이다. 따라서 첨단소재 사업부 또한 한계 소재 매각과 성장 소재 M&A 가 주가에 긍정적 이슈로 작용할 것이다.

목표주가 390,000원 -> 450,000원으로 상향

동사에 대한 목표주가를 450,000원으로 상향 조정한다. 최근 유럽 완성차 공장들이 전기차 공장부터 재가동을 시작하는 등 빠르게 정상화되고 있는 모습을 보이고 있다. 이에 성장이 본격화되는 2021년 (기존 2020년 기준) EV/EBITDA를 적용하였으며 Multiple 역시 Low-cycle에서 Middle-cycle로 상향 조정하였다.

출처: 이베스트증권

1Q20 실적, 하나금융투자 추정치 및 컨센서스 상회

반도체용 공정소재 중 실리콘 카바이드 링을 공급하는 티씨케이는 잠정매출 513억 원(+21.7% QoQ, +10.9% YoY), 영업이익 183억 원(+25.2% QoQ, +10.5% YoY)을 기록했다. 하나금융투자 추정치(매출 446억 원, 영업이익 156억 원)와 컨센서스(매출 457억 원, 영업이익 161억 원)를 상회했다.

Lam Research, Applied Materials로부터 수주 견조

실리콘 카바이드 링 시장에서 티씨케이의 위상이 한층 견고해진 가운데 주요 고객사인 Lam Research, Applied Materials로부터의 수주가 견조했다. COVID-19 발발 이후 3월에 Lam Research와 Applied Materials가 분기 가이던스를 철회했지만, 티씨케이의 실적은 여봐란듯이 견조하다.

3D-NAND 고단화가 수요 견인. 92단 이상 비중 70%까지 확대

고객사의 가이던스 철회에도 불구하고 실리콘 카바이드 링의 수요가 견조한 이유는 3D-NAND 고단화(단수 증가) 때문이다. 고단화가 전개될수록 식각공정의 난이도가 높아지는데 실리콘 카바이드 링은 종전 대비 가혹한(까다로운) 식각공정에서 사용된다. 링의 원재료인 실리콘 카바이드는 내열성과 내마모성 측면에서 우수하기 때문이다. 글로벌 NAND 공급사들의 생산비중에서 92단 비중은 이미 2019년 1분기에서 4분기까지 6%에서 36%까지 유의미하게 늘어났다. 다만 당시에 고단화 영향이 티씨케이의 실적을 견인하지 못했다. 무역분쟁의 영향에 의한 NAND 생산량 감산 (웨이퍼 투입량 축소) 및 Toshiba Memory의 NAND 생산라인 정전사고 (3개월간 가동 중단) 때문으로 판단된다. 2020년에 전방산업의 92단 비중은 1분기 43%에서 4분기 70%까지 늘어날 것으로 전망된다. 티씨케이의 실적에 긍정적이다.

2020년 순이익과 목표주가를 10% 상향 조정

3/20 발간자료에서 목표주가를 현실화(하향 조정)한 이후 이번 발간자료를 통해 다시 10% 상향 조정한다. 실적이 견조 해 목표주가를 현실화한 것이 민망스럽게 느껴질 정도이다. 1분기 매출이 500억 원을 상회했고, 3D-NAND 고단화가 거스를 수 없는, 필연적 흐름이므로 2분기 이후에도 매출이 500억 원을 상회하는 흐름이 지속될 가능성이 높아졌다. 이에 따라 2020년 순이익을 560억 원에서 615억 원으로 10% 상향 조정하고, 이를 목표주가에 반영한다.

출처: 하나금융투자

토탈 인터넷 인프라 전문기업

동사는 지난 2000 년에 설립된 인터넷 인프라 전문기업으로 중립적 인터넷회선연동(IX:Internet eXchange)서비스를 시작으로 IDC(Internet Data Center), CDN(Contents Delivery network), 클라우드 솔루션 등 토탈 인터넷 인프라서비스를 제공하고 있다.

데이터 사용량 증가로 성장 지속될 듯

인터넷회선연동(IX)서비스는 ISP(Internet Service Provider) 상호간 또는 ISP 와 CP (Contents Provider) 간 네트워크를 효율적으로 연동시켜 주는 역할을 한다. 동사의 경우 연동 고객이 자율적으로 연동대상과 트래픽의 흐름을 결정할 수 있는 L2(Layer2) 방식의 중립적 연동서비스를 제공하고 있기 때문에 해외 CP 들이 선호하고 있다. 동사 인터넷회선연동(IX) 트래픽의 경우 2011 년 약 70G/sec 에서 2019 년에 약 500G/sec 로 매년 지속적으로 증가하고 있는 중이다. 향후에도 기존 고객의 트래픽 증가 환경하에서 신규 CP 및 국내 진출 해외 고객의 증가, 해외 PoP(Point of Presence)연결 등으로 트래픽 수요가 지속적으로 늘어나면서 동사의 인터넷회선연동(IX)서비스가 성장할 수 있을 것이다.

한편, IDC 는 서버 등 전산장비가 원활하게 운영될 수 있도록 인프라 환경을 구축해 놓은 일종의 특수공간으로 일명 서버호텔이라고도 불린다. 동사의 경우 국내에 도곡센터를 중심으로 수도권 지역6 개의 IDC 를 구성하여 각 센터간 네트워크 연결성을 확보하였다. 이와 같은 IDC 의 경우 서버와 네트워크 장비를 둘 수 있는 공간 임대 및 관리서비스 등과 더불어 데이터 사용량에 연동되어 수익을 확보 할 수 있다. 이에 따라 일정한 CAPA 하에서는 고객사의 데이터 사용량 증가 여부가 동사 수익성에 지대한 영향을 미칠 것이다.

아마존은 아마존 클라우드(AWS) 사용자들에게 고품질의 네트워크 통신이 가능하도록 ADC(Amazon Direct Connect)라는 전용회선 서비스를 제공하고 있는데, ADC 서비스를 위한 전용 네트워크 회선의 거점을 중립적 IDC 서비스 사업자인 동사에게 위탁하였다. 즉, ADC Zone(네트워크 포인트)을 활용하여 ADC 를 이용하고자 하는 CP 고객들에게 동사의 IDC 서비스와 네트워크 연결을 제공하고 있다. 이러한 인프라 등을 활용하려는 클라우드 업체의 수요가 증가되고 있을 뿐만 아니라 언택트 트렌드로 데이터 사용량이 증가하면서 지속적인 성장이 가능할 것이다.

매출 증가로 실적이 개선되는 영업레버리지 효과 지속될 듯

현재 동사 주가는 올해 및 내년 예상실적 기준으로 각각 PER 17.8 배, 15.8 배로 거래되고 있다. 해를 거듭할수록 매출 증가로 실적이 개선되는 영업레버리지 효과가 지속되고 있다. 무엇보다 클라우드 활성화로 IDC 시장이 성장하는 환경하에서 언택트 트렌드로 데이터 사용량이 증가하면서 매출상승이 지속될 수 있을 것이다.

출처: 하이투자증권

 코로나19(COVID-19)로 인한 경제충격을 완화시키기 위해 美 연방준비위원회는 제로금리 정책 시행 → 금은 대표적인 무이자 자산으로, 금 가격은 금리와 역의 관계. 금리가 낮을수록 투자매력도 상승

 금 가격의 핵심 변수는 미국 실질금리(실질 금리 = 명목 금리 – 기대인플레이션)

 실질 금리가 하락하는 경우는 크게 두 가지. 1) 명목금리 하락, 2) 기대인플레이션의 상승(금리 상승기엔 인플레이션이 더 클 경우)

 현재 명목금리 인하로 실질금리가 하락했으며 기대인플레이션도 유가 급락으로 인해 낮아진 상황 → 당분간 명목금리 인상 가능성은 제한적으로 판단. 향후 유가 상승 시 기대인플레이션 상승으로 이어지며 실질금리의 추가 하락 가능성

 금 가격 상승에 우호적인 환경이 조성되었다는 판단

 미국은 코로나19(COVID-19)의 경제충격을 완화시키기 위해 금리 인하 외에도 무제한 QE(Quantitative easing)와 재정정책 시행 → 국채, MBS 매입, 대출프로그램 시행, 9개 국가와 통화스왑 체결 등(미국 외 주요 국가의 중앙은행도 유사한 정책적 대응 중)

 美 연방준비의원회의 총 자산은 3월 한달간 1조달러, 4월 2주 만에 8,298억달러가 증가하며 6조 달러를 돌파  대규모 유동성 공급은 결국 달러의 통화가치 하락으로 이어질 가능성 → 2008년 당시 QE1, 2, 3을 시작하면서 금융시장은 안정화시킬 수 있었으나, 통화가치가 하락하며 금 가격은 큰 폭으로 상승 → 인플레이션을 헷지할 수 있는 실물자산 선호도가 상승했기 때문

 저금리와 풍부한 유동성, 두가지 모두 금 가격의 상승 요인: 금 가격의 추가 상승 전망

출처: 한화투자증권

코로나19로 1분기 실적과 2분기 가이던스는 예상치 하회 전망

2월 중순부터 시작된 우리 경제에 대한 코로나19 악영향이 카카오 실적에도 미치고 있다. 내수 기업, 중소자영업자 등의 영업 환경이 악화되면서 전체 광고 집행 규모가 위축되었으며, 외부 이동 제한과 재택 근무 등의 영향으로 대리운전, 택시 호출 등의 카카오 모빌리티 신사업 매출에 타격을 주고 있다. 1분기 매출액과 영업이익은 전년대비 각각 21%, 161% 증가한 8,560억원과 720억원으로 예상된다. 당사 기존 전망치나 시장 컨센서스(현재 영업이익 743억원)에는 하회할 전망이다. 4월 이후에도 회복되지 않고 있는 소비 심리의 영향으로 2분기 광고 등의 가이던스도 보수적인 분위기가 예상된다.

자회사들의 의미 있는 2019년 감사보고서

발표된 카카오 자회사의 2019년 감사보고서에 주목하고 있다. 동사 가치 평가에는 이러한 비상장 자회사들의 신규 사업 성과가 중요한 변수이나 비상장 기업들은 이러한 공개적인 정보 공개가 제한되기 때문이다.

2019년 매출액 기준 카카오커머스는 전년대비 1,206%, 카카오 모빌리티는 82%, 카카오페 이는 103%, 그리고 카카오뱅크는 77% 증가하며 가파른 외형 성장세를 이어갔다. 카카오뱅 크의 흑자 전환, 카카오페이지의 영업이익률 확대(6%→12%) 등 자회사들의 수익성 개선도 동시에 관찰되고 있다.

2020년 1분기 동안에도 카카오페이 금융상품 판매 급증, 벤티 택시 등 새로운 모빌리티 비즈니스, 그리고 송금수수료 감소 등의 긍정적인 변수들이 이러한 자회사들에서 있었을 것으로 기대된다.

코로나 이후의 비대면 시대 주인공, 매수와 목표주가 24.3만원 유지

최근 광고 시장 위축세를 감안하여 2020년 매출액과 영업이익 전망치를 이전보다 각각 6.3%, 16.7% 하향 조정하였다. 실적 전망치 조정 속에서 목표주가는 24.3만원을 유지하는데 1분기 실적 발표에서나 상반기에 신사업 관련 긍정적인 변수 확인으로 하반기 이후 매출 전망치를 상향할 가능성을 염두에 두고 있기 때문이다.

카카오페이지, 카카오뱅크 등 자회사의 2020년이나 2021년 IPO 계획 역시 여전히 유효한 장기 주가 모멘텀으로 판단된다. 카카오는 전자상거래, 톡비즈 광고 상품, 금융 플랫폼, 웹툰, 음악 등 콘텐츠, 차량 호출 등의 모빌리티 등 비대면 인터넷 산업 성장을 선도하고 있다.

포스트 코로나 시대에는 이런 언텍트 비즈니스가 더욱 보편화되고 정부 규제 완화 가능성도 높아지면서 동사의 실적 모멘텀이 기대되고 있다.

출처: 미래에셋대우증권

• 한국공장은 고객사의 생산차질로 2월에 가동률이 50%로 낮아 졌으나 3월엔 특근 등으로 일정부분 가동률 만회. 특히 1분기 ADAS 매출액 기여도가 높을 것으로 기대되는데 이는 그랜저, K5, gv80, 쏘렌토 등 중대형급 모델에 들어가면서 믹스가 향상 되기 때문

• 중국공장은 2월 완성차 판매가 80~90% 감소하면서 가동률도 10~20%에 불과했으나 3월은 회복되어서 30~40% 수준. 생 산 이슈는 거의 없고 소매 수요가 아직 부진. 소비심리가 회복 되면 가동률은 예년 수준의 70%대로 올라올 것으로 기대. 지난 해부터 합리화 작업을 통해 인도와 멕시코로 일부 이관한 상태 여서 캐파가 15% 감소한 것을 감안하면 2020년 연말엔 가동률 목표 75% 수준(2019년 가동률 65%) 기대

• 미국공장은 3월 중순까지 가동률이 양호했는데 이는 F사 신규 납품과 T사 납품 증가 때문. 3월 중순 이후 셧다운으로 열흘정 도 생산차질이 있었고 4월엔 부정적 영향이 더 클 것으로 예상

• 인도공장은 기아차 신공장 효과로 1분기는 큰 영향 없었던 것 으로 파악되나 인도 정부의 3월 하순 셧다운으로 4월엔 영향이 있을 것으로 보임

• 매수의견을 유지하며 목표주가는 기존 45,000원에서 37,000원 으로 하향. 2020년 예상 BPS에 과거 5개년 PBR 최저 1.0배를 적용. 상반기는 부진한 실적이 불가피한데 특히 2분기에는 희 망퇴직 비용도 반영될 예정

출처: IBK투자증권

• 한국공장은 정상가동되고 있고, 생산차질 분에 대한 주말특근 이 이뤄지고 있음. 1~2월 계획대비 가동률이 10% 부진한 것 으로 파악되는데 연간으로는 캐치업이 가능할 것으로 기대

• 중국은 가동률이 50% 이하 수준으로 파악. 3월에 중국내 완성 차 공장과 딜러들이 재가동/재오픈 했으나 소비심리는 아직 회 복되지 못한 상황

• 미국과 유럽은 3월 둘째주까지는 정상운영 되었으나 3째주부터 대부분 셧다운 된 상황이고 2분기까지 영향을 미치고 있는 상 황. 5월 1~2주째 일부 조금씩 재가동될 것으로 예상

• E&FP 인수(2Q19)에 따른 베이스 효과로 2020년 1분기에 매출 성장이 좋아야 정상이지만 코로나 영향으로 당초 기대치보다는 하회할 전망

• 2분기는 M&A 베이스 효과 사라지고, 미국/유럽 비중(55%)을 감안할 때 한달 전후의 가동중단을 감안하면 1분기보다 감소한 매출 수준이 예상됨

• 실적감소 가능성에도 불구하고 전년수준 배당 유지는 가능할 것으로 전망. 유동성도 적절하게 관리되고 있는 가운데 크레딧 한도를 더 높일 계획이고, 불요불급한 시설투자와 연구개발 관 리를 통해 비용을 세이브할 계획으로 파악

• 매수의견을 유지하며 목표주가는 기존 16,000원에서 12,000원 으로 하향. 2020년 예상 BPS에 과거 5개년 PBR 평균 2.9배를 적용

출처: IBK투자증권

• 현대기아차의 국내외공장 가동중단 영향으로 1분기 부품제조 와 모듈조립은 매출 감소가 불가피 할 것으로 전망. 국내공장은 2월에 와이어링하네스 조달문제로 일주일 전후로 가동중단 된 바 있고, 3월 하순경부터는 한국과 중국공장을 제외한 거의 대 부분의 해외공장 가동중단 영향이 있었을 것이기 때문. 하반기 일정부분 만회가 기대되지만 연간으로는 감소가 불가피할 것으 로 예상

• 전동화와 AS부문은 연간으로는 버팀목이 되어줄 것으로 기대. 전동화는 현대기아차의 친환경차 라인업이 확대되는 추세에 있 고 전기차 전용플랫폼(E-GMP) 모델을 앞두고 투자도 예정대로 진행되고 있는 것으로 파악. 특히 체코에서 전기차 배터리 조립 라인 신설 투자와 공급이 시작되는데 다소 늦춰질 개연성도 있 지만 계획대로라면 2020년 상반기 체코 공장의 코나 EV에 적 용될 예정. 또한 슬로바키아 공장에는 MHEV(마일드 하이브리 드) 배터리 조립라인 신설 투자로 2020년 하반기 현대기아차 유럽 현지 생산 친환경 차량용 BSA(Batterry System Assembly) 를 공급할 예정에 있음. AS부문은 이동제한 영향이 있겠지만 운행대수 증가로 완만한 증가세가 가능할 것이기 때문

• 매수의견을 유지하면 목표주가는 기존 320,000원에서 280,000원으로 하향. 2020년 예상 BPS에 과거 5개년 PBR 평 균 0.8배를 적용. 연간으로 전동화와 AS부문이 일정부분 실적 버팀목 역할을 해줄 것으로 기대되고, 정의선 부회장의 주식 매 입도 긍정적인 요인

출처: IBK투자증권