하이제2호스팩, 휴마시스 합병 분석

내일(7월 7일) 상장 예비 심사 승인으로 거래가 재개되는 스팩이 있어서 분석을 해볼까 합니다.
하이제2호스팩과 휴마시스 합병 분석입니다.

휴마시스는 의료기기를 생산하는 회사로 의료기기 중에서도 체외진단기를 전문적으로 생산하는 업체입니다.

처음 합병공시 했을 때 합병비율은 1:5 였는데, 예비 상장 심사 중 1:4.24로 변경되었습니다.
따라서 합병회사의 시가총액도 줄어들게 되었습니다.
합병 밸류에이션에 대한 부정적 전망으로 스스로 꼬리를 내리는 것처럼 보이기도 하네요.

거래정지 직전 하이제2호스팩의 종가는 2,075원.
기존에 발행된 하이제2호스팩주는 총 5,650,000주이고 합병시 발행되는 신주는 20,681,609주이며
종가 2,075원 기준 시가총액은 약 546억, 2016년 당기순이익 3억 기준 PER은 무려 172.13, PBR은 4.36입니다.

PER이 172라니... 경이로운 수치이군요.
하지만 이게 끝이 아닙니다. 휴마시스의 2016년 영업이익은 적자입니다. 즉, 영업손실이 발생했습니다.
PER을 맹목적으로 믿어선 안되며 기본적으로 재무제표를 확인해봐야함을 본 합병건을 통해 배울 수 있네요.
PER을 계산할 때 사용하는 당기순이익은 영업이익에 비영업이익을 더한뒤 법인세를 차감한 금액입니다.
따라서 PER은 비영업적요인으로 인한 왜곡이 발생하여 기업의 영업활동에 의한 이익을 정확히 반영하지 못한다는 단점이 있습니다.

매출, 영업이익, 당기순이익 모두 2014년 대비 2015년, 2016년 모두 감소했으며
특히 2015년, 2016년 모두 영업 손실이 발생하였습니다.

비영업적 이익으로 인하여 당기순이익은 발생하였지만 휴마시스의 영업활동은 마이너스였습니다.

휴마시스의 손익계산서를 보면 성장하는 기업의 모습이 아닙니다.
그럼에도 불구하고 회계법인의 평가서에 나온 2017년 예측을 보면 매출액, 영업이익, 당기순이익 모두 급증합니다.
장미빛 전망이 아닌가 의심해볼 필요가 있습니다.

위의 테이블에서 2017년 매출 추정 부분을 특정 제품에서의 매출이 2016년 대비 크게 늘어납니다.
과연 근거가 명확한 예측일까요?
해외 HUBI 매출 추정은 2017년 1분기의 실적을 연환산하는 방식으로 적용한 반면
국내 HUBI 매출 추정은 관련 질병의 증가율을 적용하였습니다.
왜 같은 방식으로 추정하지 않았을까요?
각 항목마다 예상 매출을 크게 늘릴 수 있는 유리한 방법들을 사용하여 예측한 것이 아닌가 하는 의심이 드네요.

그래서 각 항목의 매출 추정치는 일관성이 없어보이고 신뢰가 가지 않습니다.
2017년 추정치는 믿지 않는 것이 나을 것 같군요.

그럼 휴마시스 합병은 매력적이지 못할까요? 꼭 그렇지만은 않습니다.
사실 바이오 기업들 중 다수가 적자임에도 불구하고 미래가치로 인하여 높은 주가를 유지합니다.
바이오업계의 특성상 휴마시스 역시 동종업계와 비교해볼 필요가 있습니다.

휴마시스와 마찬가지로 의료용 진단기기를 만드는 피씨엘과 바디텍메드, 아스타, 엑세스바이오의 실적 및 지표입니다.

	휴마시스	피씨엘	바디텍메드	아스타	엑세스바이오
시총	546억	560억	3551억	795억	1275억
매출	89억	6억	550억	2억	325억
영업이익	-1억	-24억	124억	-52억	-7억
순이익	3억 8천	-24억	123억	-52억	3억
PER	172.13	-18.92	28.02	-11.94	419.11
PBR	4.36	6.21	4.67	15.80	2.22

스팩합병의 선배이기도 한 바디텍메드를 제외한 나머지 업체들은 적자에 허덕이고 있네요.
순이익이라도 내주는 휴마시스가 오히려 다른 업체들보다 나아보이기도 합니다.
휴마시스의 시총이 아스타보다는 더 높아야 하지 않나 하는 생각이 드네요.

2017년 흑자 전환이 확실하다면 무섭게 상승할 수 있는 합병 건인데 2017년 예측실적에 대한 신뢰성에 의문이 가는 건 어쩔 수 없네요.

투자자들을 위해 스팩합병시 좀 더 투명하고 일관성있는 예측을 해주었으면 하는 바람입니다.

결론
- 2016년 피합병사 실적 기준 합병사의 PER은 172로 매우 높은편이나 바이오 업종임을 감안할 필요가 있음
- 동종업계와 비교해보면 밸류에이션은 괜찮은 편이고 거래해제 이후 상승세를 탈 가능성도 있어 보임
- 합병보고서의 2017년 실적 예측 부분은 신뢰가 가지 않음. 2017년 실적을 보고서 보다 보수적으로 판단할 필요가 있음.

*제가 작성한 합병 분석은 과거 실적, 미래 가치를 제 나름의 기준으로 판단하여 작성한 것으로 수익을 보장해주지 않습니다. 투자 시 참고만 하시고 투자에 대한 결정은 스스로 내리시기 바랍니다.