타이어: 가격과 수요에 대한 현실적 기대감 점검 - 메리츠

상반기를 이끌었던 두 가지 기대감, 가격 및 수요에 대한 현실적 접근 

1H17 타이어 업종을 이끌었던 기업가치 상승 기대감의 논리적 흐름은 다음과 같다. 

‘2H16 중국 중심의 수요폭발 본격화 → 유가상승 이상의 고무가격상승 → 5년만의 타이어 공식가격 인상발표 → 5년만의 매출성장 확대 기대감 증가’ 

그러나 4Q161Q17 줄기차게 발표됐던 글로벌 업체들의 판가인상은 원자재가격이 하락 전환된 2Q17 들어 잠잠해졌으며, 17년 4월 공식판가 인상이 시작됐음에도 불구 인센티브 (할인)를 제외한 실질판가 개선은 제한적 수준에 그치고 있다. 참고로 미국 타이어 CPI는 17년들어 9개월 연속 마이너스 성장을 기록 중이다.

기대감 발현의 시작이었던 중국 수요성장률 또한 2H16 월평균 18.0%에 달했었으나 (OE 기준), 17년 1월 이후에는 월평균 불과 2.6% 수준에 불과하다. 이는 2H16의 폭발적성장이 개별소비세 종료 전 선수요 반영에 기댄 일시적 현상임을 반증한다.

Fair Value 에 거래 중인 타이어 업체들, Trading 전략이 유효 

타이어 업체들의 밸류에이션 확장이 가능했던 09-11년에는 수요기반의 매출성장과 매출성장에 뒤이은 이익증가가 동반됐었다. 그러나 LMC 글로벌 타이어 수요전망은 17년 이후 22년까지 매년 3%대 수준에 그치고 있다 (vs. 09-11년 +22%). 수요성장 둔화에 따른 매출 정체기의 한타넥타 1yr forward PER은 9배 수준이었으며, 이에 근거한 적정주가는 현 주가 대비 변동폭이 크지 않은 각각 57,000원, 16,000원이다. 높은 수요성장 기반의 매출성장 가시성이 높지 않은 지금, 타이어 업종에 대한 투자전략은 환율원가 스윙과 이익 변화에 근거한 Trading Call이 적합하다.

밸류에이션 확대가 적용되기 위한 조건, 구조적인 수요확대 근거 발현 

지난 1H17 수요성장 기대감 증가의 시작이었던 중국 타이어 시장은 공급과잉 상황이 9년째 지속 중이다. 산업의 구조조정이 진행 중이라고는 하나, 여전히 업체 수는 많고 자국 내 판매요구량 대비 재고의 비중도 높은 수준을 유지하고 있다. 이같은 공급과잉은 글로벌 시장 관점에서도 마찬가지이다. LMC의 중장기 수요전망은 매년 낮아지고 있고, 총 판매보다 높은 총 생산의 괴리 또한 변하지 않고 있다.

밸류에이션의 확장을 위해서는 개별 업체들의 수요성장과 가격인상을 이끌어낼 수 있는 시장수요공급에 대한 구조적 변화가 필요하다. 지속 중인 UHPT Mix 개선, 향후 신 공장 가동 등은 분명 긍정적이다. 그러나 이들 요인의 매출개선 기여효과보다 공급과잉 업황 지속에 따른 경쟁강화 우려요인이 더 크다고 판단한다.